爱读书 读书有感 陈志武《金融的逻辑》读书笔记

陈志武《金融的逻辑》读书笔记

《金融的逻辑》陈志武

一、金融是什么

1.金融的核心是跨时间、跨空间的价值交换金融学就是研究跨时间、跨空间的价值交换为什么会出现、如何发生、怎样发展。

2. “谁能够以更低的成本把更多的未来收入作证券化变成今天的钱,谁就能在未来拥有更多的发展机会”

Eg.英国在南海泡沫之后通过反泡沫法案,禁止公司发行股票,使得英国错过了发展股市的机会,让美国后来居上。

3. 任何东西货真全不存在什么“固有价值”,只存在相对价值。也就是,只有相对于人的效用而言,才有价值这回事。效用决定价值,而不是生产成本决定价值。

Eg.把钱压到沙发下面那就不是钱

Eg.2.计划经济只顾生产,不管有没有人要,不是创造价值,是在摧毁价值

4、金融在社会中的角色:单个人生存下去的能力低,需要人的协助,原始社会的部落,农业社会的家族家庭(儒家文化,子女姻亲成了投资品),现代社会的金融市场

5、钱:流通的货币,需要和市场需要所契合。财富:包含了土地等资产。资本:可以流通的财富的契约。

6、国家应该借钱还是存钱?

Eg.美国负债累累却是这个世界上最强大的国家,1790年,汉密尔顿的债务重组举措,把三只可以自由交易的债权取代原来五花八门的战争债,大大简化了新国家的债务局面。由此,埋下了纽约证券交易所、也就是“华尔街”的种子。

Eg.之所以民主法治能在英国兴起,就是因为在英国皇家把土地权逐步卖掉之后,国王不得不每年与掌握征税权的议会交涉。

Eg.大清在一昧存钱,国库盈余,鸦片战争不堪一击。

国家负债和民主:不需要征税也能自己富有的君主或者政府,其制度必会走向专制。负债累累的政府是一个权力难以扩张的政府,因为负债后,一方面政府就得面对债券市场,另一方面就得征税,就地面对纳税人。或许,负债、债券市场、征税、纳税人,这都是民主宪政的砖瓦。

二、资本化的逻辑

1、中国的钱为什么这么多?

钱多,钱化程度越来越高:广义货币/GDP,1980 22%,2003 1.9倍,流通的钱和GDP的比值。同期美国,0.5倍,日本1.4倍。关键要看通胀率CPI,2%左右是正常的。

为什么钱多却不通胀,因为市场化改革让中国的钱多了。一个国家可以卖的东西越多,或者已经资本化或者能够被资本化的资产和未来收入流越多,“钱”就越多。之前以物易物,现在市场化需要这么多的钱来运转和交易,是真的需要钱作为流通,这就是资本。

Eg.改革开放前中国有财富但没有资本。

Eg.1998年的房地产改革为中国的土地、资源以及老百姓的未来收入的资本化打开了大门。在之前财富在大,也是死的。

美国的住房按揭贷13万亿美元占GDP的100%,中国2.2万亿只占11%。美国经济可以让任何资产和未来收入流提前变现,进行证券化。资本化是中国经济未来增长的主要推动力。(国有企业民营化)

2、隐性金融:家庭宗族朋友,显性金融:市场。为什么钱多了还是没钱,之前是隐性,钱化后变成显性的了,并不感到富有是因为干什么都需要钱了。

3、西方崛起不是靠掠夺,荷兰——葡萄牙西班牙——法国——英国——美国

Eg.英国错失了发展股市的良机:17-19世纪,英国海外扩张是简单的商品贸易,主要金融需求停留在短期交易的保险和信贷业。债券市场发达是因为政府借债融资扩大海军,金融市场上90%都是债券,也超越了西班牙葡萄牙。在15世纪开始,应该股票市场也很火,经理了1720年的“南海股票泡沫”后,出台了严格限制股份制公司的法案,审批制上市,扼杀了股市发展130年。1850年后才重新复苏。美国的股权文化:铁路募资热潮,电话、汽车等科技创新

英国海外贸易——债券保险,美国科技创新——股市

三、金融的逻辑

1、政府敢于借钱花

任何强化国富民穷局面的举措,显然是在民主法治的道路上开倒车。为了中国的民主法治,国有资产应该被民优化、以平等分配的形式分会给全国公民,而不是利用金融危机强化国家对各种财产和资源的所有权。

到目前中国股市还是一个基本为国有企业服务的市场,这不仅迫使证券监管部门和司法、执法权力机构继续对上市公司的违规违法行为睁只眼闭只眼,使它们无法作为独立的裁判和执法者出现在证券市场上,国家作为大股东有太多的相关利益;而且从根本上使中国股市无法在激励创新、鼓励创业方面起到实质性作用。只要股市还不对民营企业真正开放,培植中国的创新文化要么是一句空话,要么就只能继续依赖香港和美国的资本市场。

2、加税或国债:纳税人的投资回报率高于政府公债利息:少征税,把钱留给老百姓去创业

3、国家能走多久:国债占GDP21%,现代金融技术

传统的中国朝廷只会选择存银子“节流”,而不是把“饼”做大。中国税负排全世界第二,税收超过了GDP的20%,民间借贷率为16%,说明民间回报率远高于国债的4%,应该减税。要不然负债能力会持续降低。靠赤字发展不能持久。

Eg. 汉密尔顿成为建国后的第一任财长,把大量的战争债券变为三只国家公债,化繁为简。这一创举的伟大之处在于三只公债为证券交易所和华尔街的兴起埋下了伏笔。公民投票选举虽然是制约权力的重要手段,但是无法天天举行,而三只公债的价格天天公布可以每天交易,已经成为美国经济的风向标。交易所成立之后,投资公债的外国投资人大量增加,也减少了美国纳税人的负担。

Eg.中国金融历史: 1912年到1930年是民国金融发展的自由时期,而南京政府1932、1936年开始整理公债,除了继续学习北洋政府发放债券之外,还积极参股中国银行、交通银行垄断金融行业,政府的干预意味着信用的破产,而随后的抗日战争也阻断了金融的发展。

4、非人格化的金融以及条件:现代金融和传统金融的差别有二:1、金融交易的非人格化,双方不需要相互了解即可完成交易,跟传统金融中的熟人交易、亲戚交易不同;2、有限责任制和无限责任制,虽然有限责任制带来道德风险,但是鼓励了投资。总之,现代金融对于法治框架和信用体系的要求很高,民国时期和中国历史上的金融发展缓慢一是源于儒家的人情伦理,非人格化交易难以形成;二是法治环境难以保障市场公平规则的形成和维护。

5、中国人的理财前景:中国家庭的资产结构不利于升值(股权投资太少),不利于规避风险(保险和退休金比例投入低)。专业的理财更有必要。存到钱+未来变现的钱=加起来总的钱。

6、高利贷:各省的金融发展水平不一样,金融不发达,风险高,利率高

Eg.人均耕地面积越大,利率越高,东部沿海的低

意识形态:国内认为借贷者就等于被剥削,放贷者就等于不劳而获。禁止民间接待会加大交易风险、成本,高利贷的利率增加,使得民间资金需求更加难以满足,有悖于初衷。解决之道不应该是打击高利贷,而是表彰其贡献,让更多人提供资金,降低市场利率。这样区域资源可以调动起来,有利于区域经济发展。

中国有必要建立一种有效的民间借贷利率的分布机制。

7、现代金融改变了金融危机的潜在规模,中国历史上的金融危机:

1860年轮船招商局发行股票,由于股市或者,钱庄借给个人钱炒股,1883年股市崩溃,钱庄倒闭,企业资金没有供给,第一次金融危机。

1918年北京成立第一家股票交易所,到1921年中国52家交易所,银钱业为资金安全,收缩资金,股市下跌,交易所关闭,“信交风潮”,第二次金融危机。

1932年和1936年,南京政府大规模发行公债,最后政府信用崩溃,制造了两次金融危机,让中国重回袁大头时代,从根本上瓦解了中国社会对证券、现代银行和纸币的信心。

原因:没有法制和契约精神,国家是所有者和经营者,裁判员和运动员。

目前:中国还缺乏对权利的实质性制约

四、金融危机的逻辑

1、2008起因:委托代理关系太长而扭曲的房地产市场

美国金融行业:1938年前住房按揭贷款和中国类似,自己吸储,自己放贷,风险自己承担。30年流动性太差。1938年后联邦住房按揭贷款协会,可以把贷款卖给它得到现金,活钱有了流动性,增加了银行放贷的倾向性。为了增加资金的供应量,1970年开始将按揭贷款打包成股份,以交易证券的形式向资本市场出售,分摊到全球,供应量无限。1990年后,华尔街将其分级ABCD,A的风险最低。发生坏账时前5%D承担,5%-10%C承担,10%-20%B承担,在后面A承担。进一步打包,在以基金证券的形式卖出去,SIV。拆分成利息和本金增值收入的产品。…结构性问题,资金的最终提供方和使用方之间的距离太远,多环节的委托代理导致的道德风险。花别人的钱不心疼

2、美国虽然历经金融危机和大萧条,然后每次可以找到出路并重新买入健康之路,关键是在美国的生产性资产、土地财产都实行私有化,私人家庭可以分享到经济增长带来的资产升值成果,这便是藏富于民的奥秘,而经济出现危机时,人们也可以通过这种财富来作为缓冲。美国人之所以比其他国家有钱,重要原因是让资产、未来收入可以通过金融市场贴现,并且把土地等未来财富变为流转的资本,达到钱生钱的目的。

1938年的美国住房贷款市场跟国内相似,贷款机构吸收住房按揭一般是20年到30年,放贷的资金需要很长时间才能回笼,这会影响贷款机构的积极性,很多居民难以申请到贷款,而且流动性太差,存在流动性风险。所以当时美国38年后成立事业单位房利美,专门从银行收购按揭贷款,提高银行的流动性和发放贷款的积极性。不过房利美无法无限提供资金,所以70年又成立了事业单位吉利美(ginnie mae),讲这种贷款分类打包并拿到交易所出售,从而吸引资本市场上的投资者来分摊按揭贷款风险并进一步听过流动性。

不少人批评格林斯潘的货币政策是金融危机的主因,其实货币政策的衡量标准应该是通胀率,而非住房按揭市场。金融危机主因是由于委托代理链条太长,责任制脱钩,权责不相符。虽然美国遭受金融危机,但是美国企业三分之一的利润来源于海外,受金融危机影响不重。美国政府接管企业一般有两个原则,只有当危机出现其他措施无效的时候,美国政府才出手,其次一旦渡过危机,政府则会淡出干预,出售国有股份。

中国不应该只见金融危机而不见金融创新,不应学英国因噎废食的反泡沫法案精神,从而错失发展机会。拒绝金融改革的代价是高昂的,中国只能利用廉价劳动力、依赖出口,而无法拉动内需,其中原因之一便是金融产品创新不够,难以帮助刺激内部需求。早期的经济可以用投资、出口来拉动,因为早期发展的经济体多半未能解决温饱问题,消费难以增长,一旦解决温饱,则需要利用消费来拉动经济。金融工具可以帮助人们满足不同的消费需求,可以缓解人们不同年龄消费、收入水平不均衡的问题。

“借债消费”没有问题,关键是要“花别人的钱也心疼”

Eg.缝纫机和汽车

五、股市的逻辑

1、中国股市是国有股的天下,跟美国的民营市场不同的是,国有股背后往往不是令人赞叹的创富之路和经营之道,更多的是一层神秘的面纱。

Coffee主张证券市场的发展路径走“先发展、后规范、再发展”的道路,证券市场与消费市场不同,两个个特点使得证券市场有利于体制规范化发展:1、投资群体的同一性和高度认同性,消费市场中的消费者对于其他消费者的受害遭遇没有体会,不会关心;2、证券交易的损失易于能够迅速确定;

中国股市最初的目的是为了解决国有企业的经营问题和资金问题,讲濒临破产或已经破产的国有企业推上市,国家股、法人股、流通股各占三分之一,这种股权结构让证券民事诉讼难以有效实施,因为判决对中小投资者赔偿也就意味着国有资产流失。司法和行政权未能有效独立分开,导致证券市场判罚的三个结果:1、误导欺骗消费者的管理者和中间人实际未能受到处罚,而是上市公司缴纳罚款;2、罚金未能分给蒙受损失的股东,而是上缴国库;3、被告或许被监禁,但是经济损失得不到赔偿。

法院不愿意干预证券市场的原因有四:1、证券民事诉讼是不同原告就一个事件在不同法院起诉同一被告,可能出现各地判决结果有差别;2、如果个个侵权透着单独起诉,法院效率将会非常低下;3、法院没有现行可参照的当事人诉讼地位、损失计量、证据类型的统一标准;4、对中小股民赔偿会导致国有资产流失的争议。

股市成立之初,ipo采取配额制,一方面可以稳步推进市场发展,但另一方面也为抬高原始股价格,政府和企业间的寻租提供了大量的机会。企业财务报表也存在大量造假的现象,关联交易抬高股价的现象也屡见不鲜。

2、中国的法律:司法系统并非独立于行政系统;强调行政处罚与刑事制裁,缺少民事责任以及程序法方面的规范。历史上的士农工商

大陆法:规定,由上到下;海洋法:案例,由下到上

3、中国证券市场:1980年末期,股份制改革,为给国企融资;1999年颁布《证券法》2002年,共产党员允许买卖股票;

六、文化的金融逻辑

金融融市场的发展将最终打倒“孔家店”。

1、就医这些年的留美学生为例,我们这些学生以及毕业后留美工作的人,虽然专业水平较高,但跟美国人、印度人、欧洲人相比,儒家文化让中国人往往缺乏个性,习惯于听话,但不争取自己的权利和利益。“顺从”、“听话”的习惯当然让我们只适合打工。

2、通过对总样本的计量分析发现,收入越高同时又买了某种金融保险品种的城市人更容易说“生儿育女是出于感情”,而不是为防老等经济目的。

3、五四运动给中国地带来了自由、民主、法治思想。回过头再看,当时的思想先驱至少在两方面存在盲点,其一是私有产权,其二是发展金融与保险市场,这二者是实现自由民主、法治的经济基础。

4、只有以全社会为基础的外部金融市场才能实现最大化的金融配置效果,二外部金融交易有要求有可靠的、独立的外部法治架构,以内疚为契约执行方式的文化是已经不够用了。

总结:每个人都在追求更多自由,市场化的金融是实现的手段。资产证券化“钱化”有很大的作用。

原文始发于:陈志武《金融的逻辑》读书笔记

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